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星石投资年度策略:2017年,“白天鹅”都在这!

私募那些事 2018-10-17 16:11:16



2017年,新的全球经济体系中, 中国和美国政策转向财政政策代表着一个新时代的开始。2017年,全球量化宽松货币政策已达极限,继续推进将遭遇瓶颈。全球将进入财政政策时代 。


来源 | 星石投资


全球财政政策的启动是对全球货币政策失效的反思和矫正,这将是影响未来5-10年内全球资本市场最重要的新增“变量”。在全球财政政策未来占主导地位的情况下,全球资本市场将出现显著不同以往的变化。全球财政政策将促发全球大类资产出现10年未出现“全球大类资产配置” 流动性“拐点”。


2016年底召开的中央经济工作会议提出“2017年积极的财政政策要加大力度”。在积极的财政政策加大力度、稳健的货币政策的作用下,2016年以来中国宏观经济呈现企稳的迹象,前3个季度及10月份以来经济数据呈现出总体平稳、稳中有进、稳中提质的发展态势。GDP同比增速保持在6.7%、PPI结束连续54个月负增长转正等都反映出中国经济已经在底部逐步企稳。中国的积极财政政策正对全球政策转向起到示范作用。


展望2017年,全球债券市场的调整可能不可避免,根据相关机构的研究显示,2017年至少有接近13万亿美元的全球债券将出现负利率或负收益率,配置在这类资产上的大类资金面临着资金重新配置。全球范围内大类资产比较,经过风险释放,经济恢复平稳增长的权益类资产可能凸显比较价值优势,尤其是未来受益于全球财政政策的中国资本市场。


在全球财政政策占主导地位的情况下,从资产类别看,可分为债券、股票、商品、现金,未来资金偏好股票和商品,从经济属性看可分为流动性通胀属性和流动性增长属性两部分。




2017年中国和美国为核心的财政政策主导时代,全球经济政策将找到新兴市场基础建设投资(中国和美国)作为载体,则将主要作用于资本支出,资本支出作用于工业生产及服务(就业),从而影响公司利润和个人收入。个人收入影响消费支出,消费支出反作用于工业生产及服务(就业);而公司利润直接影响股票市场,则形成流动性的增长属性出口。政府经济政策到流动性出口形成的传递过程中的总体逻辑框架


2017年,全球资本市场有可能出现类似于美国1980年代和1990年代出现的增长属性的资产配置(见图2、图3)。下表总结了相关资产变动的情况,我们认为在2017年权益类将成为受益于全球财政政策的最主要资产类别。





配置:全球财政政策时代,权益类将成为主要受益资产类别。国内大类资产比较,A股价值股战略增配时机显现。


债券最好的时代已经过去:


经过两年宏观经济的放缓,风险资产的大起大落,投资者为寻求低风险资产,对债券进行集中配置,使得债券的到期收益率不断降低,其隐含的预期回报也在降低,远远不能满足资产尤其是负债端机构资产的需要。一方面投资债券最好的宏观环境已经过去:经济正在逐步底部稳住,货币政策回归中性,再宽松空间有限;另外一方面债市正在经历去杠杆之痛:企业层面去杠杆,使得企业债违约的数量和金额激增;地方政府去杠杆,近期财政部刚出台的88号文和156号文,将地方政府与城投债进行了隔离,城投债失去了地方政府的隐形信用担保,吸引力也将逐步下降。所以投资债市的最好时代已经过去。


2017年,以养老金、保险公司为代表的机构投资者可能开始增配权益类资产,“脱债入股”趋势将逐渐显现。(类似的历史经验在美国401K计划兴起之后,也显现的比较明显。美国的401K计划从1988年开始起草到1991年最后的规章出台,极大地刺激了相关保险等机构投资人的投资股市资金比例的提升(见表1)。)




相比房地产、债市等资产,A股反而凸显了高收益风险比


一方面是A股已经完成了去杠杆风险,另外一方面A股已经对各种风险进行了充分的Price in(高位以来,大盘已经回撤40%左右),最后从A股的内在价值来看:估值相对合理、盈利逐渐上行、市场情绪慢慢修复。


首先从估值的角度来看,A股的估值已经相对合理:我们对比了主要成份指数近15年的估值情况(其中中小板起始于2004年、创业板起始于2009年),全部A股的估值已经回落到了平均值,沪深300、上证综合指数的估值回落到了平均值以下,并且接近了历史底部;尽管成长股的估值仍有一定的高估,但是也基本回落到了平均值附近(见图4)。




其次从盈利的角度看,企业生产积极性的不断提高带动盈利持续修复:企业的中长期贷款8月份以来出现回暖,企业的补库存周期开启,产成品的库存今年下半年以来也持续上升(见图5),我们判断本轮企业补库存周期有望持续1-2年。企业的盈利也出现回升,工业企业利润总额增速已于2016 年由负转正,在价格回升的带动下10月份单月同比增长9.8%(见图5);A股剔除金融的三季报收入增速从1.7%上升至4.3%,盈利增速从0.8%上升至12.6%。




更进一步,通过对行业盈利数据的历史比较发现,目前各行业净利率现值已经普遍高于其历史均值(见图6),说明价值股的投资价值越来越获得盈利数据的支持。我们预计在明年宏观经济整体增长平稳的背景下,公司的盈利增长将会持续修复。




再次,从国际估值比较来看,A股的相关板块和品种与MSCI指数的相关成分股比较(见表2),已经具备比较优势:




最后盈利消化估值的作用以及改革进程的加速将带动风险偏好提升,明年即是全球的政治大年也是中国的政治大年,上半年召开两会,下半年召开“十九大”,并且作为“十三五”的攻坚之年,各方面的改革有望取得阶段性的进展,这将会带动市场风险偏好稳步提升。


重点看好板块投资思路:关注盈利改善的消费板块、受益财政政策的周期股以及盈利消化估值的智能制造。


2017年经济基本面向好,权益类投资机会将好于2016年。根据盈利预期改善、受益财政政策发力以及盈利消化估值的新成长三条主线优选配置方向。


一是受益经济企稳和通胀回升,盈利预期改善的大消费板块,主要包括:(1) 医药生物板块即将迎来长周期拐点,精选受益医改政策落地的细分领域的龙头股(2)白酒供需关系的改善至少持续3年,明年白酒行情有望从高端向次高端全面展开(3)温和通胀预期下,农业板块的相关领域有望迎来“戴维斯双击”:种子业集中度不断提高,动物疫苗后周期行业等受益生猪补栏的需求,水产养殖等有望步入“猪周期”;


二是受益财政政策发力,带动需求回升的周期股比如大宗商品、PPP等周期股;三是盈利消化估值,业绩可以兑现的成长股比如智能硬件等。


【2017年,务天时而财生,择地利而仓盈】


专题:未来医药生物板块有无可能复制12-13年的文化传媒板块?


一、政策驱动文化传媒在12-13年走出了一轮大牛市


在十二五期间,政府主导文化产业转型发展,力争把文化产业发展成为国民经济的支柱性产业。在十二五期间,政府主导文化产业转型发展,力争把文化产业发展成为国民经济的支柱性产业。在国务院的领导示范下,各个部委从不同的角度出台各项政策促进行业的发展。在政策的引导下,文化产业实现了跨越式的发展。


在一系列重磅政策驱动作用下,传媒板块在2012、2013年两年间走出了一轮波澜壮阔的牛市。整个传媒板块牛市主要分为两个阶段,第一阶段为2012年,龙头公司率先发力;第二阶段为2013年,板块普涨行情。




2012到2013年期间传媒行业的行情并不是板块普涨,而是部分龙头公司先后发力。在2012年1月中旬华谊兄弟、光线传媒、乐视网三家公司开始发力半年后,另外两家龙头公司人民网、华策影视开始接力上半年传媒板块的行情。其中华策影视在同期大盘下跌2.48%的情况下,4个月逆势上涨43%。




第二阶段:2013年由部分龙头公司行情演变为板块普涨行情:在经历了2012年传媒行业部分龙头的大涨行情后,整个板块开始全面发力。自2012年12月4日至2013年9月30日大约3个季度的时间里,整个传媒板块暴涨198%,而同期的上证指数涨幅只有10.1%,并且这期间传媒板块基本走出一路上涨的行情,没有太大回调。


而在所有申万一级行业中,传媒行业以198%的涨幅位居首位,并且比第二位的计算机行业高出近100%的涨幅。


在这期间,前期有所表现的龙头公司继续发力,大部分都获得了3倍以上的收益,其中光线传媒更是获得了近6倍的收益,而同期上证指数涨幅只有10.1%。




二、医药股能否走出过去文化传媒的行情?


2015年以来,关于医疗改革的政策加速出台并落地(见表3),从力度来看完全可比拟十二五期间政府对文化产业的支持。尤其是在8月19日至20日在北京召开的全国卫生与健康大会,是新世纪以来召开的规格最高的会议,国家高层领导人全部出席,体现出国家对健康产业的高度重视。会议结束不久中共中央政治局8月26日召开会议,中共中央总书记习近平主持会议,审议并通过“健康中国2030”规划纲要。“健康中国”的战略地位再度提升,在国家一系列医改政策的作用下,医药生物板块的发展趋势逐渐明朗,投资机会有望显现。未来医药股能否走出类似文化传媒行业在2012年和2013年的牛市行情,让我们拭目以待。


表3:2015年来医疗健康政策频繁出台


资料来源:从政府发布公开网站整理 星石投资


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